江西生物通过港交所上市聆讯 “抗血清第一股”即将登陆港股

 

华南财经网讯：6月7日，江西生物制品研究所股份有限公司（以下简称“江西生物”）上市聆讯获通过，公司将登陆港交所主板上市，联席保荐人为中金公司和招商证券国际。这家扎根江西逾半个世纪的老牌药企，在经历三次递表失效后终于叩开港股大门，将成为港股市场“抗血清第一股”。凭借一款单价仅约12元的人用破伤风抗毒素，江西生物构筑起一个低调而庞大的抗血清“王国”。然而，招股书同时揭开了其B面：产品单一依赖、马匹存栏量断崖式下跌、股权高度集中、上市前大额分红等问题交织，共同构成了这场IPO的复杂底色。

江西生物的前身可追溯至1969年，现为中国最大的人用破伤风抗毒素供应商及出口商，亦是少数实现全产业链贯通的抗血清平台企业。按2025年销量计，公司人用TAT在中国及全球市场的市场份额分别高达65.8%和45.8%，稳居双第一，这一主导地位已连续保持19年。2025年，公司人用TAT总销量达2990万支，其中海外出口1640万支，占中国人用TAT出口量的近100%。在菲律宾、埃及等国家，公司市场份额更高达约90%。除人用TAT外，公司还拥有兽用破伤风抗毒素、孕马血清促性腺激素等产品，并正拓展人用抗蛇毒血清、马狂犬病免疫球蛋白F(ab’)2等在研管线。

从财务表现来看，江西生物近年业绩稳步提升。2023年至2025年，公司总收入从1.98亿元增长至2.35亿元，同期年内利润从5548.1万元增至9479.4万元。毛利率表现同样亮眼，逐年提升至2025年的76.8%，主要得益于带量采购计划下国内销售均价上涨及马血浆成本下降。公司财务结构整体健康，截至2025年末资产负债率仅0.2%，期末现金及现金等价物达7382.8万元。然而，收入结构极度单一是最大隐忧——人用TAT的收入占比从2023年的93.0%升至2025年的96.4%，产品集中度不降反升。此外，公司预计2026年净利润将因增值税率上调、研发及销售费用增加而出现下滑。

公司的产能隐忧同样不容忽视。生产人用TAT的关键原料免疫马血浆主要依赖自有马匹饲养基地，但近年来存栏马匹数量持续缩减：从2023年末的1251匹降至2025年末的784匹。更令人担忧的是，作为未来产能核心储备的幼马数量，同期从217匹急剧减少至仅6匹，长期繁育能力的缺失将对未来产能扩张形成严重制约。合规层面，公司历史上长期存在股权代持行为，且代持主体更换频繁，已引起监管部门关注并要求补充说明。此外，公司位于海南海口的数处楼宇未取得产权证，可能面临罚款风险。

在治理层面，江西生物的家族企业特征十分突出。实际控制人、90后董事长敬玥通过持股平台合计控制公司76.64%的表决权，处于绝对控股地位。其年仅25岁的妹妹敬瑞华担任执行董事及联席公司秘书，而敬瑞华目前并不具备公司秘书所需的正式资格。更引发市场争议的是，2023年至2024年公司累计宣派股息1.26亿元，占同期经调整净利润合计约1.34亿元的94%以上。按持股比例计算，实控人家族分得逾9600万元。这种“先分后募”的操作引发市场对其资金投向合理性的质疑。本次募集资金将用于候选产品研发、生产基地扩建、生产技术升级及营销体系建设。